阳光电源跌上热搜：业务增收不增利 十倍股去年经历了什么？

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“20cm”跌停！股去光伏“十倍股”迎来资本“罕见”重击。年经

4月20日，阳光业务阳光电源股价开盘不久即直奔跌停，电源跌上收盘价72.08元/股，热搜市值一天蒸发268亿元。增收4月21日，不增阳光电源股价还在持续下跌，利倍历截至收盘已经跌超10%。股去

此前19日晚上，阳光电源发布了2021年年报，报告期内，阳光电源实现营业收入241.37亿元，同比增长25.15%；实现净利润15.83亿元，同比减少19.01%。单看第四季度，公司业绩下滑尤为显著，当季实现营收87.6亿元，但归属于上市公司净利润约0.78亿元，较上年同期降幅近九成，扣非后净利润为-1.2亿元。

光伏大牛股业绩何以至此？4月20日召开的业绩交流会上，阳光电源董事长曹仁贤表示，2021 年业绩低于预期，下滑的核心原因是电站业务出现了问题。此外，曹仁贤解释道：“2021 年步子迈得有点大，对芯片和疫情的估计也有不足，内部管理不够精细，有个把亿的汇兑损失，人员、研发增长导致费用水平也有提升。”

然而，从年报中反映的情况看，公司或面临更深层次危机：支柱业务毛利率面临下滑，费用控制水平不佳、重资产的电站业务过度占用资金等。这其中，资金危机或成为公司面临的关键难题。

闪崩背后：

电站、储能业务增收不增利

随着光伏行业景气度抬升，2020年年中开始，阳光电源股价突然飙升，一跃成为十倍大牛股。Wind数据显示，从2020年6月1日起至2021年7月30日，阳光电源从11.61元/股涨至167.8元/股，区间涨幅高达1345.3%。

在股民心中，阳光电源被贴上“光伏逆变器”龙头标签，但公司业务线其实远不止于此。在风能、储能、电站、氢能甚至电动汽车领域，阳光电源均有所布局。

2021年年报显示，阳光电源的业务线可以分为五大类，分别是：光伏逆变器等电力转换设备（以下简称：“逆变器”）、电站投资开发、储能系统、风电变流器、光伏电站发电业务。

其中，逆变器、电站投资开发、储能业务是公司当前最主要业务，也是构成公司收入的三大支柱。

具体来看，2021年，公司逆变器业务实现营收90.5亿元，同比增长20.44%；电站投资开发实现营收96.8亿元，同比增长17.65%；储能系统实现营收31.4亿元，同比增长168.51%。

由此看出，电站业务收入贡献最多，储能业务收入增长最快。然而，二者却均面临增收不增利问题，成为公司业绩下滑的主要原因。

根据毛利率比较，三大业务中：2021年，公司光伏逆变器业务实现毛利率33.8%，同比下滑1.23%；实现电站投资开发毛利率11.91%，同比增长2.42%。储能业务毛利率14.11%，同比下滑7.86%。

贝壳财经注意到，公司电站业务、储能业务毛利率水平均较巅峰期发生明显下滑。

公司过往财报显示，2018年-2020年，阳光电源电站业务毛利率分别为19.04%、15.89%、9.49%。2021年公司毛利率虽同比小幅抬升至11.91%，但较2018年依旧下滑7.13%。

储能业务上，2021年，公司该部分业务实现毛利率14.11%，较之2020年的21.97%同比下滑7.86%。

4月20日，在阳光电源财报会议上，阳光电源方面同样认为，2021 年业绩低于预期，主要是电站出了问题，有三个方面：一个是疫情导致越南项目在 10 月没有并网，执行了新电价导致计提；二是，缅甸项目因为政变而取消，产生了一些费用；三是海外储能业务因为疫情受到影响，接受了罚款，导致增收不增利。整体加起来减掉了大概10个亿业绩。

背后或蕴藏更深层危机：

费用控制不力、现金流承压、压货现象显著

然而，业绩下滑背后，阳光电源真的只是某块业务出了问题吗？透过业绩表象，公司或有深层运营问题更加值得注意。

首先是费用把控问题。根据年报，2021年，公司以销售费用为代表的费用激增。

其中，销售费用产生15.8亿元，同比增长62.58%；管理费用4.91亿元，同比增长了23.97%；研发费用11.61亿元，同比增长了44.03%。财务费用为2.83亿元，同比增长8.43%。

总体计算得出，2021年，阳光电源的期间费用以及研发费用合计产生了35.1亿元，同比2020年的24.3亿元增长了44.1%，这一数字远超公司收入增速25.15%。

对于销售费用和研发费用的大幅增加，阳光电源方面表示，销售费用增加系销售收入增长带来的销售人员薪酬及计提的售后维修费用增长较大，研发费用增加则是研发人员薪酬及领用原材料增加较多所致。

曹仁贤在业绩说明会同样作出表态，“对芯片和疫情的估计也有不足，内部管理不够精细，有个把亿的汇兑损失，人员、研发增长导致费用水平也有提升。”

恶化的现金流问题则更值得警惕。

2021年，公司经营活动产生现金流量净额为-16.4亿元，2020年，这一数字为30.9亿元。

Wind数据显示，公司经营性现金流量为负情况贯穿去年前三季度。一、二、三季度，公司经营活动产生的现金流量净额分别为-24.83亿元、-6.47亿元、-7.25亿元。第四季度，虽然公司该指标转负为正，但只有区区22.16亿元，尚不足以弥补第一季度“亏空”。

除此之外，公司的投资性现金流情况同样不容乐观。2021年，公司实现投资性现金流量净额-37.1亿元，同比于2020年的-1.14亿元，下滑了3162.26%。

这些资金究竟流向何处？纵观年报，2021年，阳光电源的应收账款、存货、固定资产数额均增加显著，分别对应增加32.8%、178.3%和30.2%。一般而言，应收账款和存货的异常增加往往意味着公司产品竞争力的弱化，但阳光电源是否同样适用目前不得而知。

三者之中，存货占用资金增幅最大、净增加额同样最多。根据年报，其主要来自电站项目成本增加。 2020年末，公司电站资产仅6.15亿元，2021年则增至33.1亿元，增幅超400%。除此之外，库存商品增加也是公司存货增加的主因之一，2020年，公司库存商品仅16.9亿元，2021年，该项目已高达40亿元。

贝壳财经注意到，为缓解经营及投资带来流动性压力，去年公司的筹资资金净额显著增加。

2021年，公司筹资活动产生的现金流量净额为51.8亿元，同比2020年的-1.93亿元增加2779.87%。这些资金除少部分来自银行借款外，更主要的还是来自股票市场募资。2021年10月，公司通过定向增发股票方式募集资金36.4亿元，占筹资活动产生现金流量净额的70.3%。